Die letzte EZB-Sitzung vom 27. April geriet fast zu einem Non-Event. Vor der französischen Stichwahl um das Präsidentenamt am 7. Mai wollte die Notenbank keine irritierenden Aussagen tätigen, die einem Europa-freundlichen Wahlergebnis und einem Kandidaten Macron zuwiderlaufen.
Die Aussage Draghis, konjunkturelle Abwärtsrisiken hätten sich zurückgebildet, wurde durch seine Feststellung einer insgesamt unterdrückten Inflation entschärft. Auch seine Bemerkung, dass Anleiheaufkäufe – falls erforderlich – ausgeweitet und/oder verlängert werden können und dass es aktuell keine Notwendigkeit gäbe, Ausstiegsdebatten zu führen, dienten der Beruhigung.
Interessant wird die Geldpolitik der EZB nach einem politischen Wunschergebnis in Frankreich. Bei fortgesetzter Wirtschaftsstabilisierung ist zwar mit einer im Vergleich zum Status quo zurückhaltenderen Ausrichtung zu rechnen. Doch weiß die EZB um die strukturellen Defizite in der europäischen Wirtschaftspolitik, die konjunkturellen Reibungsverluste aus dem Brexit und vor allem um das hohe Niveau der Staatsverschuldung in den südlichen Euro-Staaten, das grundsätzlich niedrige Zinsen erfordert. Die Unterstützung der reformfaulen Fiskalpolitik der allermeisten Euro-Länder für eine grundsätzlich laxe Geldpolitik ist der EZB ohnehin sicher.
Ähnlich wie bei der Fed wird die Wende der EZB sehr behutsam eingeleitet, um die Finanzmärkte nicht zu erschüttern, die sich an die Vollkaskoversicherung der EZB gewöhnt haben. So könnte die EZB auf der nächsten Sitzung im Juni 2017 zunächst ihre Einschätzung von Konjunktur und Inflation positivieren und damit die Notwendigkeit einer weiterhin ultralockeren Geldpolitik verbal in Frage stellen. Nach der Sommerpause könnte die EZB anschließend das Anleiheaufkaufprogramm über Dezember 2017 hinaus zwar verlängern, aber das Ankaufvolumen reduzieren. Erst im Frühjahr 2018 würde die EZB den negativen Einlagenzins für Banken schrittweise von minus 0,4 auf null anheben. Dies ist allerdings keine zinspolitische Restriktion, auch wenn sie so verkauft wird. Denn diese Zinsmaßnahme kommt den Banken auf der Ertragsseite zugute.
Dann bliebe Ende 2018 wohl jede neue Liquiditätsbereitstellung aus. Doch selbst bei vollständiger Einstellung dieses Quantitative Easing wird die EZB nach dem Vorbild der Fed die Geldversorgung der Eurozone auf konstant hohem Niveau belassen. Ein merklicher Netto-Liquiditätsabzug findet nicht statt. Dieser sog. Quexit, also der Ausstieg aus dem Anleiheaufkaufprogramm, ist insofern schmerzfrei.
Der Zinserhöhungszyklus der EZB wird schwach, schwächer am schwächsten
Der Beginn von Zinserhöhungen ist nicht vor 2019 zu erwarten. Und selbst wenn es so weit kommt, wird er ähnlich zurückhaltend ausfallen wie bei der US-Notenbank. Im Übrigen muss sich die Ernsthaftigkeit von Zinserhöhungen immer am Grad der Inflationsbekämpfung messen. Im Augenblick liegen die Notenbankzinsen der EZB weit unterhalb der Inflationsrate. Von einer Preisstabilität anstrebenden EZB kann überhaupt keine Rede sein. Und mit Blick auf die finanzpolitischen Risiken der Eurozone wird die EZB auch zukünftig der Inflationsentwicklung hinterherlaufen (müssen). Aus Angst vor Zinsschocks für die Finanz- und Realwirtschaft kann von wirklich restriktiver Zinspolitik auch zukünftig keine Rede sein. Wie die Fed wird auch die EZB das Motto verfolgen: Wasch mir den Zins-Pelz, aber mach mich nicht nass. Eine Rückkehr zur geldpolitischen Normalität wird es in unserem europäischen Finanzsystem nicht mehr geben.
Der Autor dieses Artikels ist Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse bei der Baader Bank AG